Höhere Zinsen, fallende Kurse?

Wie jedes Jahr stellt man sich vor allem in den USA die Frage, wann die Blase im Anleihemarkt nun eigentlich platzen wird. In 2017 wurden die US-Leitzinsen dreimal von der Fed angehoben, für 2018 hegt die US-Notenbank ähnliche Pläne. Höhere Zinsen bedeuten fallende Kurse - findet sich der US-Anleihemarkt 2018 unaufhaltsam im Bärenmarkt-Territorium wieder?

Nicht vorschnell urteilen

Ganz so einfach ist die Rechnung nicht. Notenbanken diktieren zwar das Zinsniveau für kurze Laufzeiten, langfristige Zinsen sind jedoch „marktabhängig“. Sie setzen sich aus realer Verzinsung und einer Inflationsprämie zusammen, die Marktteilnehmer für den Kaufkrafterhalt ihrer Anlage einfordern. Haupttreiber am langen Ende der Zinsstrukturkurve sind somit die Inflationserwartungen. Die Zinserhöhungen der Fed am kurzen Ende wirken anti-inflationär und verhindern, dass die Zinsen am langen Ende parallel zu den kurzen Laufzeiten ansteigen. Diesen Effekt konnte man im vergangenen Jahr bereits beobachten: Zehnjährige US-Bonds notierten zum Jahresende 2017 fünf Basispunkte tiefer als zu Jahresbeginn. Ungeachtet sämtlicher Leitzinserhöhungen, und vor allem entgegen den zahlreichen Expertenmeinungen, die für 2017 höhere langfristige US-Zinsen erwartet hatten.

Überraschung in 2018?

In den ersten Handelstagen 2018 hat sich die Rendite zehnjähriger US-Bonds von 2,41 Prozent auf 2,55 Prozent erhöht! Bereits kleine Bewegungen reichen aus, um die Bärenmarkt-Thesen kritischer Beobachter zu stützen. Deshalb ist es umso wichtiger, auf die Zinsstrukturkurven zu achten und zwischen kurzfristigen und langfristigen Zinsen sauber zu differenzieren. Vor allem sollte man der Zinsentwicklung auch eine gewisse kurzfristige Volatilität zugestehen. Keine voreiligen Rückschlüsse ziehen!

Ob nun Janet Yellen oder Jerome Powell - die Fed wird sich in 2018 wohl kaum von ihrem eingeschlagenen Weg abbringen lassen. Weitere Zinserhöhungen werden folgen, das Tempo der Bilanzreduktion wird nach wie vor überschaubar bleiben. Wir erwarten somit für 2018 keine einschneidenden Veränderungen - die eigentliche Überraschung wird darin bestehen, dass die Zinsen am langen Ende nicht dem erwarteten Aufwärtsimpuls folgen werden. Ein Großteil der Unruhe ist sicherlich auch der Tatsache geschuldet, dass viele Marktbeobachter nicht nur den historischen Schnitt betrachten, sondern vor allem auch die zweistelligen Renditen früherer Jahrzehnte vor Augen haben. Aus heutiger Sicht entbehren diese Niveaus jedoch jeglicher Logik.

Die EZB braucht noch ein Weilchen

QE-Programme, Tapering, Zinserhöhung, Bilanzreduktion, Bärenmarkt - aus europäischer Sicht beginnen die jeweiligen Diskussionen weiterhin mit einer zeitlichen Verzögerung zu den USA. In 2018 wird die EZB ihr Anleihekaufprogramm zurückfahren und erste Diskussionen um Zinserhöhungen werden bald die Gemüter erhitzen. Es bleibt dabei: Der Blick in die USA lohnt sich, weil in Bezug auf die Marktreaktion in den verschiedenen Phasen eine Blaupause nach der anderen geliefert wird.

Fazit

Mittlerweile zeigen sich die Märkte routiniert im Umgang mit der Notenbankpolitik. Für 2018 gilt: In den USA erwarten wir eine weitere Abflachung der Zinsstrukturkurve durch eine überraschend moderate Entwicklung am langen Ende der Zinsstrukturkurve. Europa kann sich auf eine steiler werdende Zinsstrukturkurve und eine gesteigerte Kreditvergabe freuen. Ebenfalls positiv: Der Irrglaube, dass die EZB der Haupttreiber für positive Aktienmärkte ist, wird sich ebenfalls weiter abbauen.

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